【导读】在选基金经理时，她说，“我们做FOF选投顾，更像一个片子里面找很多好演员，而不是靠明星打天下。我喜欢‘戏骨’，不喜欢明星，我可以不知道吴亦凡是谁，但是对剧本的角色、需要什么样的好演员来演需要很清楚。” 

中国基金报 吴君

在资产管理行业迅速发展的今天，FOF（基金中的基金）备受瞩目。但经历多年发展以后，对投资者来说，看FOF仍然像雾里探花，对目前产品的收益水平、资产配置的方式、收费等多方面迷惑不解。

中科汇泽资产管理公司总裁秦红，曾是摩根士丹利华鑫基金副总经理，2014年优雅转身、离职“奔私”，创办了中科汇泽资产。目标是给客户打造多品种、多策略资产配置的产品。

她这两年花了很多心思专研FOF领域，有自己的思考和见解。针对当下FOF在资产管理行业的现状，秦红认为，FOF想要得到投资者的认同，需要做到几个点。第一，如果把FOF当作一类产品，单独与权益、相对回报等类型去比较，那就是一笔糊涂账，想让客户接受FOF，对FOF有正确认识，必须先把FOF进行产品规范分类，这有赖于清晰的第三方机构的分类。第二，FOF管理者要想明白自己的目标是什么，树立客户需求为导向的绝对收益的产品目标。第三，FOF管理机构必须有达成目标的一套方法，要进行有效的资产配置，通过多策略、低相关性布局，来降低回撤、控制风险。

秦红说，做FOF是项复杂的投资业务，不是简单的销售拼盘，不是选几个业绩最好的明星基金经理拼在一起就行了，必须要建立一套策略研究、策略选择、投顾选择、监控管理的完整办法去做资产管理。在选基金经理时，她说，“我们做FOF选投顾，更像一个片子里面找很多好演员，而不是靠明星打天下。我喜欢‘戏骨’，不喜欢明星，我可以不知道吴亦凡是谁，但是对剧本的角色、需要什么样的好演员来演需要很清楚。”

“不这么做，FOF注定是持续挨骂的主。”秦红告诉基金君。

下面基金君将与秦红交流内容的精华梳理出来，以飨读者。

按照现在的分类FOF是一笔糊涂账

首先是投资者会怎么评价FOF业绩的问题。我认为，FOF必须有更细化、更清晰的分类。

FOF实际上是一种投资方法，不是和权益、相对价值等策略并行的策略，而是更相似于一种与主动、量化并行的投资方法，按现在单独分成组合基金作为一种单独策略的分类方式，收益差别会非常大，因为会有股票FOF、债券FOF、股债混合FOF、CTA FOF、混合多策略FOF等。将如此多种不同类型的产品放在一起比较业绩，在股市好的时候，有人会质疑为什么有的FOF只赚两个点，有何价值；等到市场不好时，投资者会质疑，FOF也下跌如此，再割投资者“韭菜”。这样，太多品类的集合，最终FOF业绩只会是一笔糊涂账，任人评说。

FOF只是投资管理的方法，应该跟着投资对象、投资范围进行分类、比较，而不是FOF内各策略间自己跟自己比较。把FOF看成一类策略最后会害了FOF。要让FOF得到大众认可，第一件事情是清晰的第三方分类，否则就是很难让投资者接受。

所以，我建议，FOF应该是分到每个策略里面的一类，比如主动权益的FOF、量化对冲的FOF、多策略的FOF等，这样进行比较才比较客观一些。如果能在多策略FOF中，细分出高、中、低风险，就更好了。

站在客户理性决策角度考虑回报

客户对策略的需求往往是滞后的，只有非理性决策的风险及时间需求客观真实、长期存在，客户自我感知的风险承受，会随着市场的起伏与自己的盈亏状况而变化。

每一次在市场大跌之后，客户对大类资产有效配置的需求都很高。这时迎合客户需求推出灵活配置的FOF产品，尽管从销售的角度符合了客户喜好，但能做好时机选择的资产配置，也就是判断对市场趋势，迎合这样的需求，就如同让自己走入了地雷阵。这个需求永远都存在，但是无人能做到。

FOF最大的好处应该是能够不以投资经理对某一市场的投资能力为核心，而是可以以客户需求为核心。在客户需求间与策略投资经理间，加上了一个新的资产管理者角色，专注地进行客户需求与策略投资经理间的策略研究与策略投资经理选择，并持续管理。随着投资策略的细化、单策略投资团队的专业化，最终会有部分投资人员更关注客户需求的清晰分解，并专注研究策略组合，这部分资产管理者独立出来，成为了FOF管理人角色。

在客户需求中，时间需求是客户什么时候会用钱，而风险承受力影响着客户决策的理性水平。公募从业16年，我觉得一定要站在客户理性决策的角度来考虑客户回报，如果客户在最高点买入，经历很大的痛苦，等市场稍微起来就赎回，这真让提供产品者惭愧。我们应该给客户讲清楚这个产品大致的回撤程度，然后要努力控制在这个程度，毕竟现在投资人的资金是随时可以使用的，用过长的时间去让投资者承担损失的痛苦，并且难以获得真实回报，作为产品提供者，总是觉得自己应该可以做得更好。

因此，做FOF，更要从客户客观的需求出发，第一是时间，第二是风险，然后才是在此基础上的收益，并通过细致的研究、配置、管理来做好。目前汇泽是按照客户风险需求，设计了高中低不同风险等级的产品，并把各个投资经理的策略，分为类现金、类固收、类权益来进行配置管理，做风险控制。

FOF和单策略资产最大的不同，单策略资产是以基金经理的投资能力、投资策略为核心，FOF应该以客户的风险偏好为核心。所以我建议未来为FOF增加以客户需求、就是风险等级为导向的分类模式，而不是像现在这样单以投资策略为导向的分类模式。

时机选择资产配置是地雷阵有效组合配置可降低回撤

FOF最核心的价值是可以通过多市场、多策略、多团队、多层级的资产管理，改变单策略产品的风险特征，为提供绝对回报产品提供了非常广泛的策略资产，也就提供了做更好的绝对回报产品的可能性。如果FOF管理人能通过资产配置，进行多策略管理，做到绝对回报，降低投资者风险，那么为你的劳动收费就是合理的。

说起资产配置，其实有两类含义：有一类是把两种资产配置到一起，变得比较优化；还有一类，是如同按照美林时间周期配置资产，本质上是谁好选谁。

不少投资者希望FOF能够做到股票好就配股票，债券好就配债券。这其实是世界上最不容易实现的希望，是个地雷阵，看起来平整，但不知道哪脚下去会炸。如果管理者真有这个能力，根本不需要吃FOF这碗饭，直接做衍生品投资就行了，何必做FOF。

回到正常的资产配置，也有很多种。像公募的FOF，如果只是单单以股票、债券作为配置对象，目的只是降低风险，尽管股债的相关性不大，但债券能降低风险也降低回报，如同混合基金，说起来很美，历史上看，最终并没有得到基民的喜爱，恐怕需要满足客户的其他需求，才能更受客户欢迎。

真正好的配置一定要有好的资产。这些资产要求收益不错、风险可控，还要求相关度低，回撤不重合，下跌的时候不要一起跌。如果符合这三条，配置起来效果会好于我们想象。比如过去2年间，选取股票产品、相对价值、CTA的最大回撤在5～15%，但因它们发生回撤的时间不同，配置到一起，可能回撤只有3%。这种就是有效的配置。

所以做私募FOF的核心，需要先研究市面上有多少种私募策略，然后评审哪些策略收益不错、风险可控，把它们留下，把收益、风险不好的剔除。如果大类型选择了几种策略，我们进行配置研究，是否配起来有效；然后再去寻找每一个策略的投顾，不需要每个策略找遍所有，只需要找到不错的投顾就可以了，这时需要看重的，一是投顾策略的稳定性，二是他在这类策略里面表现好，而且风险等各方面都能控得住。

不选业绩最好的明星投顾策略稳定才是衡量标准

具体我们汇泽资产是怎么做的？

有八道工序：一是做策略全覆盖研究；二是对策略风险进行评审，做风险可控策略筛选；三是为筛选出的策略做策略基准，持续优化、细化；四是用策略基准做配置有效性研究；五是对各策略研究中的优秀投顾进行策略定位，包括投资对象、投资策略、投资理念、投资流程、人员经历、投资业绩、投资组合等；六是对纳入策略组合的策略的投顾进行优选、评审；七是根据投顾与市场情况、产品要求做投顾组合配置优化，确定投资组合；八是持续跟进投顾策略漂移、风控意外、市场环境变动，及新策略发展，进行组合调整。

具体来说，我们先做策略全覆盖研究，再做策略的筛选，把一些策略筛选出来，一般要求收益不错，风险可控。现在私募几大策略里面，已经选择权益类、阿尔法、套利、量化CTA几类。主动的CTA我不敢做，因为赌徒性质太强，做了10次对了6次，该怎么说好坏呢，不能当为可验证策略；但量化的CTA就比较好，它每天都在运行，可以看到趋势，比较稳定。另外，近期的债券策略也没选，因为收益不如套利，而宏观对冲、海外基金，个案性较强，只作为了一种需要跟进的策略，没有能够找到策略基准，进行研究。总之，凡是太主动的策略，我们都会比较谨慎，主动的必须要有足够的样本、时间、次数和理念来验证你是高手。是否为同样策略，需要用投资对象是否一样，投资的基本方法是否一样，来判断分类。

选完策略以后，汇泽会给每个策略做一个策略基准。比如权益策略用沪深300或500等指数作为策略基准，CTA策略自己做了一个波动性指数。策略基准是用来研究策略相关性的，毕竟产品业绩都不够长，需要更长时间的数据来分析策略的配置价值。在选好策略的基础上，再选投顾。选策略与选投顾，这是我们作为FOF管理者的两大专业所在。

选择投顾，首先要走出一个误区，就是要选到表现最优的投顾。什么叫最优秀的投顾，各家标准不同，不同时间标准也在变化。对我来说，我不把选到最优秀的投顾作为目标，而是要选符合我们策略要求的投顾，比如我会把回撤看成很重要的东西。同时，我们选投顾，取决于对策略的考虑，包括对策略的风险、未来和对客户价值的整体考虑，如果我认为投顾很好，但是未来策略环境不好，那也不会选他。

选投顾的标准，看管理人、投资组合、决策流程和业绩表现等，看他们说的和过程行为结果是否一致，这是FOF管理者的基本功。之后还要持续观察，是否有跑偏、风控不行，或者市场发生意外、政策未来有什么改变等，是否有更好的策略出来可以替换，都是后期要做的事情。

我们做FOF，不是特别在乎是否是明星基金经理，只要他符合我们的要求。打个比方，实际上我更喜欢“戏骨”，不考虑是否是明星。我可以不知道吴亦凡是谁，但是我对一个好演员的标准很清楚。我们更像一个片子里面找很多好演员的，而不是靠明星打天下。我们不是明星片，更重要是做好片子。

真正的资产配置应该收费未来市场会更细化

总结来说，FOF是个复杂的投资业务，是个持续的投资业务，是个与做直接投资，在研究范围、研究视角、研究对象上有很大不同的业务，即不是简易拼盘就可以做好的，也不是有单策略投资经验就能做好的。

所以双重收费的问题，如果FOF的目标是单策略组合，做相对回报，那双重收费是比较大的问题，只是单策略精选投顾，确实不太应该多收费。但如果是绝对回报，通过复杂的资产配置，做了那么多事情，带给客户真实的价值，就应该收费，也需要收费。

现在我们还很初级，策略研究和基准研究还有很多需要细化的地方，好在现在策略还不多，超额收益还较高，随着市场的细化、分化，会对FOF管理者提出更高的要求，也提供了更广阔的空间与机会，我们会随着市场上投顾的增加、策略的细化而有更大的发展。

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